Hoteles City Express: El ganador inesperado del nearshoring
La oportunidad de inversión del año
Como en la mayoría de los artículos que he escrito antes, expondré brevemente la razón por la cual estoy haciendo este. Si bien el tema del nearshoring es un tema sumamente cubierto por prácticamente todas las Casas de Bolsa, Bancos, agencias de investigación y de noticias, me parece que vale la pena ver el tema desde el punto de vista de implementación. Y en este punto si bien la mayoría de las casas de bolsa dan recomendaciones de inversión en base a esta tendencia, estas recomendaciones tienden a estar enfocadas en las emisoras large cap, debido a que el público meta de estos materiales son inversionistas institucionales que únicamente pueden invertir en empresas de mayor tamaño y cuyas acciones gocen de una mayor liquidez. Es en este punto donde vale la pena analizar no solo a los jugadores grandes, sino a las empresas pequeñas (small caps) frecuentemente ignoradas pero que sin duda podrían tener un impacto positivo que fácilmente podría ser capitalizado por el inversionista retail.
Nearshoring
En este punto seré breve y para mayor análisis recomiendo un par de artículos, como este o este otro también muy interesantes y bastante amigables respecto al tema, pero en resumen es la tendencia de las empresas a nivel global de relocalizar sus operaciones en países más cercanos a su mercado final y con ventajas competitivas en temas de costos.
En el contexto actual México se ha visto beneficiado pues termina siendo incluso un hedge ante los principales eventos geopolíticos de los últimos años, esto luego de que el conflicto China – US resaltó la importancia de tener socios comerciales con ideologías afines, mientras que la pandemia y el conflicto Rusia – Ucrania, resaltó la importancia de tener operaciones logísticamente confiables y con suministros de energía disponibles.
¿Cómo jugar el tema?
Como ya comenté con anterioridad, recomendaciones de inversión sobran en la industria. Sin embargo, pocas enfocadas en la totalidad del mercado, es decir, con empresas small cap también. Así que el propósito al menos de esta primera parte, será la de identificar oportunidades que en mi opinión son asimétricamente atractivas y totalmente implementables para un inversionista retail.
Hoteles City Express: El ganador inesperado de las tendencias de Nearshoring
Hoteles City Express es una cadena hotelera mexicana con una trayectoria exitosa en el mercado de hospedaje económico de alta calidad en América Latina. Con más de 150 hoteles en operación y una estrategia de expansión atractiva en la región, la compañía se posiciona como líder en el sector de turismo de negocios en México.
Durante la pandemia, Hoteles City Express se vio en el ojo del huracán debido a que los viajes de negocio quedaron suspendidos durante las peores etapas de la contingencia sanitaria, y fueron rehabilitados únicamente de manera parcial y a capacidad limitada conforme el mundo volvía a la normalidad. Aunado a esto, el auge del trabajo remoto dio razones para pensar que la mayoría de los viajes de negocios podrían ser fácilmente sustituidos por reuniones virtuales, por lo que percepción respecto al futuro de los hoteles de negocio se vio gravemente afectada.
La consecuencia de esto fue bastante obvia, el precio de las acciones de empresas del sector se vio gravemente afectado y entro en un ciclo negativo en el que, al caer el precio, el volumen lo hacía también, con esto, los analistas de casas de bolsa dejaron de cubrir al sector, por lo que de haber sido emisoras medianamente bien cubiertas, se convirtieron casi en empresas privadas con acciones en la bolsa.
¿Por qué HCITY tiene las oportunidades de resultar ganador en el entorno actual?
Para esto es necesario identificar el segmento de negocio al que va HCITY, pues incluso entre viajeros de negocio existen diferencias importantes que determinan la afectación que pudiesen tener o no en la nueva normalidad.
En primer lugar, están los viajeros de negocio urbanos, estos son aquellos con puestos más estratégicos y/o administrativos que viajan a ciudades grandes con fines de desarrollo de negocio por medio de la relación personal. Este segmento es el que claramente fue más afectado debido a que son el tipo de tareas que más fácilmente pueden reemplazarse por un zoom. Por otro lado, al ser trabajadores con puestos jerárquicamente más altos, son parte de un segmento que típicamente viaja por avión, lo que hace su viaje más caro e inclina aún más la balanza por las juntas virtuales.
En segundo lugar, están los viajeros operativos. Aquellos cuyo viaje a otra ciudad está ligado con tareas físicas para las cuales su presencia resulta indispensable, por ejemplo, gerentes de fábricas que viajan a capacitar empleados de nuevas plantas, vendedores de maquinaria y equipo que necesitan hacer las demostraciones, técnicos que necesitan viajar para arreglar o actualizar alguna máquina o proceso dentro de una empresa industrial, etc. Es en este segmento en donde el trabajo remoto hace nulo sentido y no ha desplazado la necesidad de la presencialidad debido a que el trabajo manual no puede ser reemplazado por un zoom. Adicionalmente, por ser un trabajador de menor jerarquía, y que por lo general viaja distancias más pequeñas y a ciudades con menor conexión aérea, sus viajes tienden a ser por tierra, por lo que el costo representa una carga menor para las empresas que los envían, además de que disminuyen los riesgos de cancelaciones de viaje al poder incluso viajar por carretera manejando.
Es este último segmento al cual va dirigido City Express, al viajero de negocio enfocado en la parte operativa de los principales corredores industriales del país.
El enfocarse en este segmento le brinda a su vez ventajas para sus planes de desarrollo ya que los edificios de este segmento suelen ser más sencillos y menos costosos de desarrollar, ya que lo que el cliente valora es la practicidad y no la estética. Además de que, al estar localizados cerca de las áreas manufactureras de la ciudad (típicamente a las afueras), el terreno para desarrollar suele ser significativamente de menor costo vs el costo de desarrollar en el centro de una ciudad con mayor densidad, como lo es en el caso de los hoteles de viajeros urbanos.
El mundo después de la pandemia
Luego de las obvias afectaciones vividas durante la pandemia, Hoteles City Express inició el 2023 con ventajas sobresalientes para capitalizar su atractivo fundamental. Al haber sobrevivido la pandemia, se encuentra lista para capturar una mayor participación de mercado debido a que jugadores menos sofisticados del sector no tuvieron el balance, escala o institucionalización para sobrevivir. Ahora, a casi dos años del inicio a la vuelta a la normalidad, la demanda por estos hoteles ha regresado e incluso aumentado vs sus niveles previos, todo esto al mismo tiempo que el número de cuartos disponibles en la industria disminuyó, siendo entonces que HCITY se encuentra listo para capturar mediante incremento en ocupación y tarifas diarias la falta de competencia en el sector.
Acuerdo con Marriott
Durante octubre del 2022, la empresa anunció la venta de su marca City Express a Marriott por un monto de $100 millones de dólares. La manera de dimensionar el tamaño de esta transacción puede ser de varias maneras.
La primera es que los ingresos relacionados con la marca City Express únicamente representaban poco más del 4% de los ingresos anuales de la compañía, mientras que los $100 mdd representaban más que la totalidad del market cap de la emisora antes del anuncio.
En términos de EBITDA, la venta se dio a un múltiplo aproximado de 14x, cuando a nivel consolidado HCITY cotizaba a menos de 6x.
Finalmente, esta compra le permite a HCITY lograr dos metas importantes. La primera, disminuir significativamente su deuda. La segunda, reactivar sus planes de crecimiento de hoteles que necesitaban inversiones mínimas en CAPEX para operar pero que no habían sido terminados por privilegiar el pago de intereses. Es decir, con una transacción HCITY pasó de ser una empresa cuyas operaciones apenas cubrían el costo de sus deudas bancarias, a ser una empresa con un balance sano y con planes de crecimiento visibles.
Sinergias en la operación
Adicionalmente al efecto positivo a nivel de balance que la transacción traerá consigo a City Express, existe el potencial adicional de mejora por poder acceder ahora a una plataforma de alcance mundial. Este punto resulta sumamente relevante, pues en el contexto actual, en el que empresas multinacionales están en el proceso de migrar sus operaciones a México, el estar en una plataforma como la de Marriott, posiciona a los hoteles City Express notablemente por encima de los jugadores locales. Es decir, esta transacción solo mejoró por completo la situación financiera de la empresa sino que amplió de manera notable su base de clientes.
Valuación
Debido a las razones expuestas en un comienzo, de cómo la emisora quedó en el olvido de la mayor parte del público inversionista, HCITY ha permanecido con una valuación exageradamente baja, que no ha sido reconocida por el mercado, ya que por un lado, es una emisora muy pequeña para los inversionistas institucionales, y por otro lado existe muy poca cobertura para el inversionista retail.
Utilizando números conservadores, y considerando el efecto que tendrá la transacción con Marriot podemos partir para llegar a un precio objetivo razonable.
EBITDA normalizado post transacción: $900 millones de pesos
Deuda Neta: $4,450 millones de pesos
Monto neto de impuestos a recibir por venta de marcas a Marriot: $1,440 millones de pesos ($80 millones de dólares)
Acciones en circulación: 412.3 millones
Market cap: $3,590 millones de pesos
EV/EBITDA post transacción: 7.3x
EV/EBITDA de empresas comparables: 15x
EV/EBITDA implícito de la transacción de la venta de la marca: 14x
Múltiplo promedio al que cotizaba previo a la crisis: 11.5x
Múltiplo target: 12x
Utilizo el 12x pues es aún un descuento de 20% vs sus comparables internacionales debido al tamaño y riesgo país. Además de ser únicamente ligeramente superior al de su promedio histórico ya que el día de hoy HCITY cuenta con un mayor número de hoteles estabilizados y mayor capacidad para incrementar precios por las razones previamente descritas.
Target Price Valuación Relativa: (12x$900)-($4,450+$1,440) / 412.3 = $18.9 pesos por acción
Valuación basada en activos:
Costo de replicación: 1 millón de pesos por cuarto (supuesto conservador ya que históricamente construir un hotel de 120 habitaciones, de las características de HCITY cuesta alrededor de $120 millones de pesos, aunque dicho número es seguramente más grande el día de hoy por las presiones inflacionarias de los últimos 18 meses.
Cuartos 100% propios: 7,423
Valor cuartos propios: 7,423 cuartos x 1 millón cada uno = $7,423 millones de pesos
Valor reserva territorial (a costo histórico): $559 millones de pesos
Valor de construcciones en proceso (a costo histórico): $1,518 millones de pesos
Valor de los activos: $7,423 + $559 + $1,518 = $9,500
Target Price Valuación basada en activos: $9,500 (activos) - $4,450 (deuda) + $1,440 (cash venta a Marriot) / 412.3 = $15.7
Importante que en este último ejercicio no considero ni siquiera el valor de los hoteles administrados a terceros ni de los hoteles en los que se tiene una participación parcial, que a pesar de tener una estructura de ingresos menor, representan en conjunto más del 50% del portafolio de hoteles.
Utilizando un promedio sumamente simple de ambos métodos obtenemos un target price esperado de $17.3 pesos por acción vs el precio de $8.85
Un upside potencial de 95% incluso con supuestos sumamente conservadores.
¿Qué podría salir mal?
Una recesión más fuerte a la esperada
Incremento en la inseguridad del país.
Rebrotes de COVID u otros temas sanitarios.
¿Qué podría salir mejor a lo esperado?
Una materialización de la tendencia de Nearshoring combinada con un gobierno más amigable con la inversión pública.
Mejoras en la escala y participación de HCITY como socio de Marriott.
Potencial adquisición y/o desliste de la emisora a precios de replicación.
Para finalizar, a quienes me han leído anteriormente, saben que estoy convencido de que esta será la década de las small y mid caps en México por las razones que he escrito anteriormente, así que este tipo de oportunidades, y otras de las que ya he hablado anteriormente, parecen ser muy buenas para ser ciertas, pero al menos en el pasado se han materializado conforme a la tesis.
Finalmente, importante mencionar que esto es solo un ejercicio teórico basado en información pública y estimaciones propias, por lo que esta lejos de ser una recomendación de inversión.
Te agradezco si llegaste hasta este punto y espero sea tan interesante para ti leerlo como fue para mi escribirlo.
Muy interesante...