Poison Pills en México
La Brecha Entre Controladores y Minoritarios en México
Demon Slayer es una serie de anime y manga que sigue la historia de Tanjiro Kamado, un joven que se convierte en cazador de demonios después de que su familia es atacada por estas criaturas. A lo largo de la historia, Tanjiro y sus compañeros enfrentan desafíos y enemigos sobrenaturales, con el objetivo de acabar con los demonios y salvar a su hermana. En el episodio "The Hashira Unite", ocurre un momento clave: Kagaya Ubuyashiki, líder de los Cazadores de Demonios, se prepara para el enfrentamiento final con Muzan Kibutsuji, el gran antagonista.
Kagaya, debilitado por una enfermedad terminal, enfrenta una situación desesperada. Su familia ha sufrido una maldición que provoca la muerte prematura de cada generación, y desde hace años, su clan ha luchado contra Muzan, el demonio original y el más poderoso de todos. Una profecía sugiere que el sacrificio de Kagaya podría ser la clave para derrotarlo. Consciente de su destino, Kagaya decide ofrecer su vida y la de su esposa e hijas en un último intento por acabar con Muzan.
Consciente de que su tiempo se agota, Kagaya dedica sus últimos momentos a preparar una trampa final para Muzan. En un acto heroico, se sacrifica junto a su familia, provocando una explosión que no solo hiere a Muzan, sino que también libera un antídoto capaz de revertir la transformación demoníaca. Este momento culmina en un clímax, donde el sacrificio de Kagaya deja una marca profunda en los corazones de los cazadores.
En semanas recientes, varios inversionistas activistas han impulsado cambios en empresas públicas a nivel mundial. Entre los casos más recientes destacan Nissan, donde Effissimo busca modificar la estructura y gobernanza para aumentar el valor de la compañía, y Honeywell, donde el fondo de cobertura Elliot presiona para dividir la empresa y maximizar el valor de sus partes.
La inversión activista es una estrategia en la que un inversionista, generalmente un fondo de cobertura o institucional, adquiere una participación significativa en una empresa pública. Su objetivo es influir en la gestión para impulsar cambios estratégicos, operativos o financieros que eleven el valor de las acciones.
Mecanismos de Influencia
Los activistas suelen iniciar con discusiones privadas o comunicados públicos para persuadir a la dirección. Si estos esfuerzos fallan, recurren a tácticas más agresivas, como las luchas de votos (proxy fights) para ganar asientos en la junta directiva. Esto les da una voz en decisiones clave y les permite presionar por los cambios que consideran necesarios.
Los activistas suelen enfocarse en distintas áreas para liberar el valor oculto de una empresa:
Cambio en la administración: Proponen reemplazos para ejecutivos o miembros de la junta que no cumplen con las expectativas.
Reestructuración financiera: Sugerir que el efectivo excedente se use para aumentar dividendos o recomprar acciones.
Reorientación estratégica: Promover cambios en la dirección de la empresa, como desinversiones o fusiones.
Reorientación estratégica: Promover cambios en la dirección estratégica de la empresa, como desinversiones o fusiones.
Todo esto parece muy lógico y efectivo para aumentar el valor de las empresas, pero… ¿por qué no ocurre en México? Aunque en México existen condiciones atractivas, como valuaciones bajas y buenos fundamentales, hay barreras estructurales y legales que lo impiden. Una de las principales es el uso de "poison pills" en sus estatutos.
Las "poison pills" (píldoras envenenadas) son estrategias defensivas que las empresas utilizan para complicar o bloquear adquisiciones hostiles. Funcionan como un mecanismo de protección que dificulta la compra de acciones por parte de un posible comprador.
Tipos de Poison Pills
Flip-in: Permite que los accionistas actuales, excepto el comprador hostil, adquieran acciones adicionales de la empresa a un precio reducido, diluyendo la participación del adquirente y dificultando que tome el control.
Flip-over: Da a los accionistas de la empresa objetivo la opción de comprar acciones del comprador a un precio con descuento si la adquisición se concreta, afectando el valor de sus acciones y disuadiendo la compra.
Poison put: Da a los bonistas el derecho de exigir el reembolso inmediato de sus bonos si ocurre un cambio de control, lo que obliga a la empresa a disponer de grandes sumas de efectivo y encarece la adquisición.
Golden parachutes: Otorga incentivos financieros altos a los ejecutivos clave en caso de cambio de control (como bonos y beneficios adicionales), lo que encarece la adquisición, ya que el comprador debe cubrir estos compromisos para retener al talento o liquidar sus contratos.
Crown jewel defense: Permite a la empresa vender o transferir sus activos más valiosos ("joyas de la corona") a un tercero si enfrenta una adquisición hostil, reduciendo así su atractivo para el comprador.
Dead hand poison pill: Solo los miembros originales del Consejo de Administración, quienes aprobaron esta defensa, pueden modificarla o eliminarla, dificultando que el comprador reemplace al Consejo y desactive la poison pill.
Chewable poison pill: Es una versión más flexible que solo se activa si el comprador adquiere un porcentaje específico de acciones sin la aprobación del Consejo. Permite negociar y, si se alcanza un acuerdo favorable para los accionistas, puede eliminarse, lo cual es ideal para empresas dispuestas a ser adquiridas bajo ciertas condiciones.
Poison Pills en Cemex
¿Por qué haría sentido entrar como activista?
La empresa cotiza a un múltiplo inferior a 6x, mientras que sus comparables internacionales y transacciones similares se valoran por encima de 10x.
Podrían optar por deslistar la empresa en México y relistarla en EE. UU. (aunque esto sería fiscalmente costoso) o realizar un IPO de Cemex US para lograr una valoración de doble dígito.
La empresa podría venderse en partes, porque, ¿Quién querría las operaciones en Medio Oriente o Europa? Mejor vende todo, da un gran dividendo y quédate solo en EE. UU.
Recompra tus acciones como si no hubiera un mañana. Cualquier otra inversión es dilutiva. A diferencia de cementeras como GCC, Cemex tiene un historial desfavorable en adquisiciones, por lo que es preferible que se compren a sí mismos a que salgan a comprar a alguien más.
Change of control approval clause
Primero, los estatutos de Cemex exigen que cualquier adquisición que supere el 30% del capital sea aprobada por el Consejo de Administración. Si se autoriza, el adquirente debe hacer una oferta pública por el 100% de las acciones. Si no se cumple este requisito, las acciones adquiridas no otorgan derechos de voto ni cuentan para el quórum.
En cuanto a la estructura accionaria, la Serie A, que representa al menos el 64% de las acciones con derecho a voto, solo puede ser poseída por inversionistas mexicanos y está en control en su mayoría de la familia controladora, limitando así el acceso al control de la empresa.
Golden Parachutes
Los planes de compensación ejecutiva y los acuerdos de cambio de control también juegan un rol importante. En caso de cambio de control, los ejecutivos tienen derecho a un vesting acelerado de sus acciones restringidas (CPOs), lo que implica un costo significativo para cualquier adquirente. Además, los planes de incentivos de acciones restringidas, que incluyen múltiples programas de compensación en acciones, añaden un efecto de dilución con un potencial de 199.7 millones de CPOs, reduciendo la utilidad diluida por acción y la percepción de valor.
En resumen: No puedes comprar sin aprobación del consejo, y si llegas a comprar, tienes que ofrecer una compensación costosa al equipo de dirección.
Megacable
¿Por qué haría sentido entrar como activista?
Recientemente, se rechazó una oferta de adquisición por parte de la familia controladora a $71 pesos por acción. Actualmente, la acción se cotiza a $39 pesos.
Megacable ha demostrado ser un generador eficiente de efectivo; sin embargo, ha utilizado estos recursos para expandirse en zonas de alta competencia.
En llamadas recientes, la empresa ha manifestado su intención de convertirse en consolidadora de la industria, una estrategia menos favorable en comparación con la distribución de efectivo.
Cláusula de aprobación de cambio de control
Cualquier accionista o grupo que desee adquirir o vender el 7.5% o más de las acciones de la compañía necesita la autorización del Consejo de Administración; si el adquirente es un competidor, el umbral se reduce al 2%.
Prima sobre el precio mínimo
Si el Consejo niega la autorización, puede exigir que el adquirente revierta la operación o venda las acciones a un tercero aprobado. Además, si alguien adquiere el 20% o más de las acciones Serie A o CPOs, debe realizar una oferta pública de compra por el 100% de las acciones. El precio de la OPA debe ser el mayor entre el valor contable, el precio de cotización más alto en el último año, o el precio más alto pagado por el adquirente en los últimos 365 días, sumando una prima del 30% a cualquiera de estos valores.
En resumen: no puedes comprar sin aprobación del consejo y, si obtienes esa aprobación, debes pagar un 30% adicional como prima por control.
Hoteles City Express
¿Por qué haría sentido entrar como activista?
La empresa se encuentra subvaluada según diversas metodologías, incluyendo precio histórico, costo de reposición, precio por llave en transacciones comparables, NAV y tasa de capitalización.
Fondos institucionales podrían beneficiarse de un cambio en la estrategia de generación de valor.
Recientemente, la empresa ha desviado su estrategia original, enfocándose ahora en servicios de software para hoteles. Una alternativa podría ser utilizar los flujos de la empresa para deslistarla, distribuir dividendos o implementar acciones que realmente generen valor.
Cláusula de aprobación de cambio de control
Ninguna persona o grupo puede adquirir más del 9.99% del capital social sin la aprobación del Consejo de Administración. Además, no se permiten acuerdos de voto en bloque que representen al menos el 20% del capital o que impliquen un cambio de control sin la autorización del Consejo.
Prima por adquisición
El Consejo tiene un plazo de 90 días para aprobar o rechazar cualquier adquisición significativa, y se requiere que al menos el 66% de sus miembros la apruebe. Si la compra o acuerdo de voto representa una participación del 20% o más o conlleva un cambio de control, el comprador debe hacer una oferta pública de adquisición por el 100% de las acciones con una prima del 15%.
Las adquisiciones no autorizadas no otorgan derechos de voto y no se registran en el Libro de Registro de Accionistas. En caso de incumplimiento, el Consejo puede revertir la operación o enajenar las acciones a un tercero aprobado.
En resumen: Se requiere la aprobación del Consejo no solo para comprar, sino incluso para formar un bloque con otros accionistas. En caso de obtenerla, se debe pagar una prima adicional del 15%.
Televisa
¿Por qué haría sentido entrar como activista?
La gestión de Televisa ha demostrado dificultades para monetizar su contenido y presenta deficiencias en su gobierno corporativo.
Televisa cotiza a niveles bajos debido al descuento que el mercado asigna a su gestión y control. Sustituir al equipo directivo y, potencialmente, a la familia controladora, podría impulsar una revalorización significativa de las acciones. La entrada de David Martínez como accionista evidenció este efecto positivo.
La empresa ha sido incapaz de monetizar eficientemente su vasta biblioteca de contenido digital. El mercado valora en cero su participación en Univisión, por lo que cualquier mejora en este aspecto incrementaría el valor de Televisa.
Estructura diferenciada de acciones
La familia Azcárraga posee aproximadamente el 16% de la empresa; sin embargo, la estructura accionaria de Televisa incluye cuatro clases de acciones: Series A, B, D y L. La Serie A, controlada en un 44.7% por el Fideicomiso Azcárraga, es clave para mantener su poder, ya que los inversionistas extranjeros no pueden votar sobre estas acciones, permitiendo a Emilio Azcárraga Jean consolidar su mayoría. Además, el fideicomiso posee una pequeña porción en las Series B, D y L, asegurando su presencia en todas las series.
Las restricciones de voto para extranjeros impiden que aquellos que poseen CPOs voten sobre las acciones Serie A, reforzando el control de Azcárraga Jean en la empresa. Esto le permite dirigir la elección de 11 de los 20 miembros del Consejo de Administración y vetar decisiones importantes, como pagos de dividendos, fusiones y modificaciones en los estatutos de la empresa.
Como accionista controlador, Azcárraga Jean también puede bloquear emisiones de capital, ejerciendo derechos preferentes para adquirir acciones adicionales y mantener su participación.
En resumen: Azcárraga posee las acciones con derecho a voto, lo que le otorga control absoluto a pesar de tener menos del 20% de la empresa.
Como mencioné en artículos pasados, en México existen dos realidades de valuación. En una, las familias controladoras establecen y protegen su participación e influencia mediante poison pills; en la otra, los inversionistas minoritarios dependen de que el horizonte de inversión, los planes patrimoniales, de sucesión y el nivel de sofisticación de la familia controladora coincidan con la estrategia que más valor genera para los inversionistas. No digo que sea algo bueno o malo (aunque ciertamente lo es), solamente que es algo interesante y que ayuda a explicar la falta de profundidad en el mercado mexicano.
Como extra, les dejo el segmento de Demon Slayer, que si tienes menos de 30 años probablemente desconozcas pero que es considerado el punto cumbre del animé y arte visual japonés contemporáneo.