Historias de Terror en la Bolsa Mexicana. Parte II

La destrucción de valor en Alfa

En continuación al articulo que publiqué anteriormente, respecto a historias de terror en la Bolsa Mexicana, les comparto ahora la segunda parte.

Antes de empezar un par de aclaraciones, hago esto solo con el objetivo de documentar algunos eventos que para los inversionistas calificados son plenamente conocidos, pero que para muchos inversionistas pequeños (retail), pasaron desapercibidos, ya sea porque acaban de comenzar a invertir, o porque no dan tanto seguimiento al mercado. Por otro lado, me parece que el tener un público inversionista más informado, siempre va ser positivo para la evolución del mercado de valores. Finalmente, recordar nuevamente que estoy plenamente convencido del potencial que existe actualmente en la Bolsa Mexicana y que creo que a pesar de las carencias que pueden existir en gobierno corporativo, en el largo plazo esos riesgos son compensados con oportunidades para aquellos que dan seguimiento a las operaciones de las emisoras mexicanas.

Parte II

La destrucción de valor en Alfa

Para muchos es bien conocida Alfa, conglomerado regiomontano que engloba algunos de los principales líderes en sus industrias, como lo son Sigma (alimentos), Alpek (petroquímicos), Axtel (telecomunicaciones) y hasta hace relativamente poco, Nemak (autopartes). Si bien la empresa ha existido desde hace casi 50 años, además de que lleva cerca de 40 años cotizando en la Bolsa, yo solo me enfocaré en los eventos de la última década, pues de enfocarme en lo que hicieron por ejemplo en los 80s, terminaría escribiendo un libro completo y no solo este artículo.

Incursión fallida en industria de energía

Para este artículo es necesario situarnos en el 2014. La atención de la población se centraba en que México quedaba fuera del mundial (¡no era penal!), mientras que al mismo tiempo eran aprobadas algunas de las reformas más ambiciosas en la historia moderna del país. El propósito de este punto no es decir si eran buenas o malas reformas, pero lo cierto es que en ese momento inició lo que se catalogó mundialmente como el “México Moment”, es decir, los inversionistas globales veían a México como un país atractivo que combinaba ventajas geográficas, demográficas y ahora legales vs otros países desarrollados.

Es en esta coyuntura, y específicamente bajo el potencial que traía consigo la apertura del sector energético que Alfa anunciaba sus intenciones de incursionar en la industria petrolera. La idea no era del todo mala y tenían razones para gozar de la confianza de los inversionistas, pues ya anteriormente habían desarrollado exitosamente nuevas líneas de negocio, por ejemplo Alpek surgió a raíz de un negocio de fibras de nylon y poliéster que creció para convertirse en uno de los principales petroquímicos productores de PET y PTA. Nemak por su parte surgió de las operaciones de metales que tenía la empresa y de un joint venture con Ford en los 80s. Mientras que Newpek (su subsidiaria energética) surgió como respuesta de cobertura ante el incremento en precios de gas natural de sus operaciones. Por último, Alestra surge a mediados de los 90s como producto de una alianza entre Alfa y AT&T.

Es con este historial que el público inversionista dio beneficio de la duda a Alfa e inclusive la premió, llevando el precio de su acción a máximos históricos que al menos a la fecha que escribo esto, nunca mas tocaría.

Adquisición fallida de Pacific Rubiales

Durante el 2014, la empresa anuncia una alianza estratégica con Pacific Rubiales, empresa de origen colombiano dedicada a la explotación de hidrocarburos. Finalidad de dicha alianza era la de participar conjuntamente en las rondas de licitación de campos petroleros en México que se llevarían a cabo bajo la recién aprobada reforma energética. A la par de esto, la empresa compra, en diferentes momentos, acciones de Pacific Rubiales, llevando su participación en la empresa a niveles ligeramente por debajo del 19%. Lamentablemente para Alfa, y para el país, el precio del petróleo tuvo una fuerte caída durante la segunda mitad del 2014, pasando de niveles de arriba de 100 dólares por barril a cerca de $50 dólares. Mercado castigó la acción de Alfa, llevándola de niveles de arriba de $46 dólares a niveles cercanos a $34 para finales del año, debido a que, por obvias razones, incursionar al sector energético bajo ese nuevo panorama de precios ya no parecía ser lo más atractivo.

Para hacer las cosas peores, Alfa llevó a cabo la adquisición de las acciones de Pacific Rubiales por medio de deuda, emitiendo bonos por mil millones de dólares en el 2014, con vencimientos en el 2024 y en el 2044.

En el 2015, es cuando las cosas comienzan a complicarse aún más, pues justo cuando Alfa se disponía a comprar la totalidad de Pacific Rubiales, apareció repentinamente un grupo de inversionistas venezolanos que compraron el 20% de la empresa, convirtiéndose así en los principales accionistas de Pacific Rubiales y bloqueando al mismo tiempo los intentos de Alfa por tener un mayor control estratégico de la emisora.

A la par de esta pugna, el precio de petróleo seguía cayendo, por lo que en el 2016, Pacific Rubiales entró en un proceso de reestructura al estar al borde de la quiebra, y es aquí donde entra un nuevo jugador. El fondo Catalyst, que al ser de los principales acreedores de la firma logra una reestructura que le daba el poder de la empresa, mientras que a los accionistas anteriores los diluía por completo.

En dos años, Alfa había esfumado entonces cerca de mil millones de dólares. Dinero que había conseguido por medio de deuda y que seguiría pagando al menos por los siguientes 30 años.

El precio de su acción terminó ese año en niveles cercanos a 27 pesos. Más de un 40% por debajo de los niveles máximos que tocó en el 2014.

Colocación de Nemak y colocación fallida de Sigma

En el 2015, en medio del México Moment, y aún con la confianza que gozaban del público inversionista, Alfa decide colocar en el mercado parte de las acciones de Nemak, su subsidiaria automotriz. La oferta se llevó exitosamente al colocar las acciones entre el público inversionista a un precio de $20 pesos por acción. Si bien la acción llegó a tocar niveles de arriba de $24 pesos por acción durante los meses siguientes, nunca más volvió a estar siquiera cerca de esos niveles, debido a que la industria automotriz tocó su pico más alto durante esos años, además de que algunos de sus principales clientes sacaron de circulación algunos de los modelos que utilizaban componentes de Nemak. Esto no dejó buen sabor de boca pues la administración de Alfa había vendido las acciones de Nemak justo en el punto más alto y justo antes de que llegaran los problemas anteriormente mencionados.

Esto fue relevante pues en el 2017, la empresa tuvo la intención de hacer la oferta inicial de las acciones de Sigma (tal vez el negocio más atractivo de su portafolio de empresas), pero fue incapaz de realizarlo, al menos a la valuación que la administración deseaba debido a que los inversionistas ya tenían el precedente de lo sucedido con Nemak y Alpek, que fue un caso similar, pues colocaron en $27.50, mismo precio al que cotiza 10 años después.

El mercado nuevamente castigó el precio de la acción, pues en el mundo actual tener un conglomerado de negocios tan distintos unos a otros, no tiene sentido, por lo que, al darse cuenta de la incapacidad de colocar Sigma, inversionistas comenzaron a asignar un descuento aún mayor a la suma de partes de los negocios. Tras la noticia de la cancelación del IPO de Sigma, el precio de la acción cayó a $20 pesos por acción.

Fusión de Alestra y Axtel

En el 2015, a la par del resto de iniciativas, Alfa acuerda una fusión entre Alestra, su subsidiaria en telecomunicaciones, y Axtel. Racional de dicha operación era similar a las anteriores. Con una reforma en el sector de telecomunicaciones recientemente aprobada, las empresas del sector podrían gozar de un ambiente favorable, ya sea para crecer organicamente, o para ser adquiridos por empresas extranjeras. La adquisición hacía sentido, pues Alestra, más enfocada en el segmento corporativo, podía ser complemento de Axtel, que tenía operaciones tanto en el segmento de consumo masivo, como en el de corporativos y gobierno.

Con la fusión, Alfa pasaría ser dueño del 51% de Axtel, que ahora absorbería a Alestra. Al momento del anuncio las acciones de Axtel cotizaban a niveles cercanos a $8 pesos por acción.

Problemas vinieron casi inmediatamente. En primer lugar, caída del precio del petróleo tuvo un efecto dominó, pues los ingresos del gobierno federal cayeron, con lo que los contratos que las dependencias federales tenían con proveedores de servicios como Axtel fueron cancelados o simplemente cayeron en moratoria de pago. Adicionalmente, la calidad de las cuentas por cobrar de Axtel resultó ser de pésima calidad, por lo que para compensar a Alfa tuvieron que hacer una maniobra poco ortodoxa y crear inclusive una cuenta por cobrar a favor de Alfa para compensar por la mala calidad de dicho rubro.

Fracaso en venta de Axtel

A pesar de los problemas, lo cierto es que casi al instante de haber sido fusionadas, activos de Axtel y Alestra gozaban de un activo estratégico relevante. Pues desde un inicio se habló del interés de empresas como AT&T de adquirir a la empresa, e inclusive empresas como Megacable fueron vocales en que estarían interesados en comprar la compañía. A pesar de esto, Alfa no vendió.

Los años pasaron, y los ingresos del segmento gobierno siguieron golpeándose, pero dado que el valor estaba en los activos, y no tanto en la operación, seguía haciendo sentido para Alfa conservar a la empresa.

Es entonces cuando llega el COVID y con esto las tendencias de work from home incrementaron la demanda de consumo de datos en hogares, por lo que empresas como Axtel, que era dueña de una cantidad relevante de kilómetros de redes de fibra se hacían cada vez más atractiva. Adicionalmente, baja de tasas de interés a nivel global hacia que el dinero disponible fuera cada vez mayor, por lo que Alfa anunció que se encontraban en el proceso de vender por fin a Axtel.

Lo que comenzó como un proceso para vender la totalidad de la empresa, se convirtió en la intención de venderla por partes, es decir, primero el segmento de infraestructura (red de fibra), y luego el segmento de servicios. Lo anterior pues la administración creía que de esta manera sería posible sacar mayor utilidad a los activos.

Aquí vale la pena mencionar un par de rumores que se llegaron a mencionar. En este punto se rumoró que la empresa había recibido ofertas por la totalidad de sus operaciones por un precio de $8 pesos por acción.

A pesar de las ofertas que recibió la empresa, todas fueron rechazadas, y mientras eran rechazadas las condiciones fueron cambiando. Fondos interesados compraron otros activos, en otras regiones, ambiente de reactivación económica se desaceleró, tasas de interés subieron y las operaciones de Axtel siguieron deteriorándose. Por lo que mas de un año después de que la empresa anunció sus intenciones de vender, tuvo que anunciar ahora que el proceso de venta ya no era tan próximo como anteriormente se pensaba.

Mientras escribo esto, la acción de Axtel cotiza a 2.34 pesos por acción, más de un 70% por debajo de los niveles a los que cotizaba al momento de su fusión.

Intento fallido de destape de valor del conglomerado

A pesar de ser su subsidiaria más pequeña, Axtel tenía un valor estratégico muy grande para Alfa, ya que era la clave para su plan de Unlocking Value. Esto debido a que la administración de Alfa, al estar cansada de ver que el precio de su acción cotizaba permanentemente por debajo de la suma de sus negocios decidió hacer una separación de los mismos.

El primer paso fue distribuir acciones de Nemak. Lo cual lograron, por lo que Alfa ahora solo es Sigma, Alpek y Axtel.

Segundo paso era distribuir las acciones de Alpek. Pero para esto era necesario en primer lugar vender Axtel, para que con ese dinero fuera posible pagar algo de la deuda que Alfa tiene.

¿Cuál deuda? Se preguntarán ustedes. La respuesta es: La Deuda que contrataron en 2014 para la compra de Pacific Rubiales!

Es por eso que vender Axtel es tan importante, pues vendiéndola, esa deuda puede ser pagada parcialmente, lo que permitiría distribuir acciones de Alpek y dejar a Alfa únicamente con Sigma. Lo cual desaparecería al instante el descuento por suma de partes del que sufre desde el 2014.

Conclusión

Al contrario del primer artículo, en el que hablé de como Lala se aprovechó del mercado público para financiarse gratis por años a costa de los inversionistas minoritarios, en esta ocasión no puedo decir lo mismo. Pues en esta ocasión los principales afectados han sido los integrantes de la familia controladora de Alfa, que ha visto como una empresa que llegó a valer mas de 14 billones de dólares, hoy vale una cuarta parte de eso. Y eso es más visible si uno ve el precio de la acción en dólares. Pues a la par de estos manejos erráticos, el país sufrió una fuerte depreciación y las acciones que en algún momento llegaron a valor $3.50 dólares, hoy valen solo 74 centavos.

TLDR

Alfa se envalentonó en 2014 entrando al negocio de energía. Compró con deuda un negocio de energía mal manejado que terminó valiendo cero. Aún sigue pagando esa deuda.

Colocó acciones de Nemak y de Alpek en la parte alta de su ciclo, por lo que cuando quiso colocar Sigma, el mercado ya no se la aceptó.  

A la par compró una muy mala empresa de telecomunicaciones en Axtel, que pudo haber vendido en más de una ocasión. No aceptó ninguna oferta y hoy parece estar cada vez más lejos de venderla. Objetivo de venderla es pagar la deuda que contrajo para comprar negocio de energía.

Hasta aquí el capítulo de hoy que resultó ser más largo de lo que pensé cuando comencé a escribirlo. Me prometo a mi mismo que el siguiente capítulo sea uno más corto.

Espero te sirva de algo leerlo, como fue para mi el recordar y sintetizar lo que pasó.

Te agradezco seas lector de este proyecto de nicho y te deseo un excelente fin de semana.